La BCE ne peut pas être le seul pilier de la zone euro

Tous les yeux sont actuellement rivés sur l’action de la Banque centrale européenne (BCE). Il s’agit de la seule institution de la monnaie unique solidement établie dotée d’outils permettant d’offrir des mesures de court terme pour stabiliser les marchés financiers, comme la situation économique, et de maintenir l’unité financière de la zone euro. Bien que le sommet européen des 27 et 28 juillet dernier ait jeté les bases d’institutions et de mécanismes permettant à l’Euroland de mieux répondre aux crises à l’avenir, les modalités de leur mise en place sont encore loin d’être décidées et les obstacles politiques restent importants.

La réponse aux urgences demeure un défi majeur. Les mesures pour la zone euro annoncées demain par la BCE porteront sur un plan de rachat d’obligations d’Etat. Cependant, il restera très prudent et limité. Mais avec la dégradation de la conjoncture, la BCE devra nouveau se concentrer sur des mesures plus classiques de relance monétaire et les réformes du fonctionnement de la zone euro doivent être poursuiviesLes mesures pour la zone euro annoncées demain par la BCE porteront sur un plan de rachat d’obligations d’Etatt. Cependant, il reste très prudent et limité. Aussi, avec la dégradation de la conjoncture, la BCE doit-elle de nouveau se concentrer sur des mesures plus classiques de relance monétaire tandis que les réformes du fonctionnement de la zone euro doivent être poursuivies.

L’incertitude pèse sur la conjoncture
L’absence de visibilité sur l’avenir de l’union monétaire joue beaucoup dans l’instabilité persistante des marchés financiers et la dégradation de la situation économique du continent européen. Le deuxième trimestre de l’année 2012 est alarmant. L’annonce faite par l’OCDE cet été que la zone euro a connu une contraction de son activité de 0,2 % au second trimestre suggère une possible dérive vers une récession prolongée. Le taux de chômage atteint des records cet été - 11,7 % en moyenne pour l’ensemble de la zone euro, en hausse de près d’un point par rapport à l’année 2011. Le taux d’endettement des pays membres de l’euro continue d’augmenter à mesure que la conjoncture se dégrade, atteignant un nouveau record de 88,2 % du PIB pour l’ensemble de la zone - soit près de 5 points de plus que l’an dernier La production industrielle – en baisse de 0,6 % au deuxième trimestre - sont tout aussi alarmants ^[1]. Même la production allemande, jusqu’ici résiliente, affiche un net ralentissement.

Le risque de fragmentation de la zone euro
Les marchés interbancaires ne fonctionnent plus. Tout au long des derniers mois, on a assisté à une renationalisation de fait des marchés de la dette publique, les banques tendant à prêter aux Etats membres où elles ont leur siège, ce qui risque de rendre en pratique toute politique monétaire peu efficace (voir rapport récent du Fonds Monétaire International). En attendant, les taux d’emprunt des Etats de la zone euro continuent de diverger. Toutes ces évolutions mettent en péril l’union monétaire.

Le BCE joue actuellement un rôle primordial dans la résolution de la crise
C’est là que le rôle de la BCE est crucial. Les grands débats des derniers mois ont porté avant tout sur des mesures monétaires dites "non conventionnelles", c’est-à-dire ne portant pas sur la fixation du taux d’intérêt directeur pour assurer un taux d’inflation jugé optimal. La BCE s’est portée au secours des banques en décembre 2011 et février 2012, par des opérations de LTRO. Aujourd’hui, on évoque une éventuelle intervention directe sur les marchés de la dette publique des Etats périphériques de la zone euro. La question débattue est de savoir si une telle action représente une aide financière apportée aux Etats ou une technique pour sauvegarder l’union monétaire. La vision défendue traditionnellement par la banque centrale allemande (Bundesbank), membre le plus puissant de la BCE, est qu’il s’agit d’une aide aux Etats, action interdite par les traités. La position défendue par le gouverneur de la BCE, Mario Draghi, est qu’il est nécessaire de tout mettre en œuvre pour sauvegarder l’intégrité de l’union monétaire et que le respect des traités reste assuré. La Bundesbank s’est d’ailleurs récemment montrée plus conciliante à ce sujet. Là où leur vision converge clairement est qu’il existe un risque réel d’aléa moral, risque rendu plausible par le précédent posé lors de la l’intervention en 2010 sur les marchés des titres italiens. Si les taux d’emprunt des Etats aidés par la BCE baissent, les réformes structurelles et les efforts de redressement des finances publiques pourraient ralentir. Or, sans ces réformes l’intégrité de la zone euro ne peut pas être garantie.

Ne pas oublier les missions de chaque acteur de la zone euro : la politique monétaire classique et la construction d’institutions communes
L’accent mis récemment dans les débats sur les mesures non conventionnelles ne doit pas cacher le fait que la zone euro a aussi besoin de certaines mesures "conventionnelles", notamment la relance monétaire, que la dégradation actuelle de la conjoncture justifie pleinement. A ce titre la proposition récente de Frédéric Bonnevay^[2] dans Le Monde, de relever son objectif d’inflation peut être une première base de discussion. En tout état de cause, le risque inflationniste est actuellement bas, et peut justifier une politique monétaire volontariste.

Enfin, la BCE ne saurait être le seul pilier de la zone euro : les objectifs ambitieux du sommet de juin dernier, qui a notamment posé le principe d’une union bancaire avec une supervision commune des banques, une garantie commune des dépôts, et des mécanismes de soutien aux banques en difficulté, doit être poursuivie, dans le cadre d’une Europe qui retrouverait le goût des ambitions et des projets communs, comme l’a souligné Jean-Paul Tran Thiet, membre du Comité Directeur de l’Institut Montaigne, dans une récente tribune parue dans le Figaro cet été.